华泰李超:股市采取银行地产周期防守策略

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发布时间:2018-02-05 00:48

  【华泰李超宏观团队】节前采取周期大票防守策略——中高频经济数据观察(2018.01.28-2018.02.03)

  华泰证券宏观研究 

  来自微信公号:李超宏观研究与资产配置

  李超执业证书编号:S0570516060002

  文  华泰宏观  李超/孙欧

  内容摘要

  大类资产配置:利率维持高位震荡,股市采取银行地产周期防守策略

  本周货币市场利率下行,R007下行44.75BP至2.8922%,DR007下行17.49BP至2.7445%;债券市场,10年期国债收益率下行2.94BP至3.9023%,本周资金面较为宽裕,资金价格小幅下行,我们维持当前利率倒U型右侧拐点未至的判断,但一季度是重要观察期。股票市场,春节之前我们短线看好银行、地产及周期行业大盘蓝筹股。供给侧改革推动行业集中度提高,大票更为利好。美股大跌预将冲击国内市场,同时预计在1月信贷额度释放以及银行表外回表等因素的支撑下,1月新增信贷将超预期达2.8万亿,我们建议此时A股短期应采取紧抱周期股大票的防守策略。

  央行延续“削峰填谷”,单周净回笼7600亿元

  考虑到金融机构有序动用“临时准备金动用安排(CRA)”和月末财政支出可吸收央行逆回购到期、现金投放等因素的影响,为维护银行体系流动性合理稳定,本周央行未开展公开市场操作,连续净回笼资金7600亿。下周(2月4日-2月10日),合计有2200亿流动性到期,均为14天期。近期央行公开市场操作延续“削峰填谷”,维持货币政策稳健中性。我们认为2018年货币政策全面宽松的可能性较低,只存在PSL放量、定向降准等结构性宽松的可能性,边际仍是趋紧的。如果通胀压力明显体现,同时经济表现强,央行存在上调官定基准利率的可能性。

  油价周环比下降,提示油价上行和海外金融市场波动两大黑天鹅

  本周布伦特原油周环比下行2.97%至68.5美元/桶。2月1日,中国石化等部门共同发布《石油蓝皮书:中国石油产业发展报告(2018)》。报告数据显示,2017年我国原油进口量达到843万桶/日,比上年增长10%,首次超越美国791万桶/日的进口量,成为全球第一大石油进口国。我国原油较高的对外依存度使得一旦国际油价超预期上行,我国将面临输入型通胀风险,我们此前一直提示原油价格超预期上行和海外金融市场大幅波动是今年资本市场的两大黑天鹅,近期均呈现了一定风险苗头,并开始与中美大国博弈形势呈现交汇点。

  我们预测1月新增人民币贷款28000亿元,远高于市场预期

  在2月1日发布的1月数据预测中,我们预测1月新增人民币贷款28000亿,社融新增规模为30000亿。我们认为,去年12月信贷增速较低主因银行信贷额度不足,商业银行去年12月份积压较多的信贷需求,这些需求将在今年1月充分释放。其次,从同比角度看,2017年1月信贷新增仅有2万亿,主因是2017年春节在1月,全月工作日较少,我们认为2018年1月同比角度参考2016年1月更加合理(2016年1月份单月信贷新增2.5万亿)。同时我们认为金融去杠杆将继续维持高压态势,银行表外融资增速持续低于表内信贷增速也将会是常态,同时我们认为非标转贷将会持续。

  供给侧改革影响工业生产,期货价格多数下行

  本周六大发电集团日均耗煤周环比上行9.47%,1月同比增长23.19%。高炉开工率周环比下行0.42个百分点,1月同比较去年下行11.05个百分点,受环保限产影响仍然明显。中国出口集装箱运价指数周环比上行1.15%,BDI指数下跌10.17%。商品现货方面,铁矿石价格周环比上行1.92%,水泥价格周环比下降0.69%。期货价格方面,铜价环比微升0.04%,铝价下行0.45%,焦煤环比上行0.42%,焦炭环比下跌0.42%,动力煤价格下行0.24%,螺纹钢价格下行0.23%。我们认为,以环保限产为主要形式的市场化去产能将成为常态,并将对我国工业领域产生不可忽视的影响。

  风险提示:地缘政治因素推动油价超预期上行,美国金融市场震荡加剧。

  单周市场扫描及宏观视角

  大类资产配置观点:一季度是利率倒U型右侧拐点重要观察期,股市看好银行地产及其他相关周期行业大盘蓝筹股

  本周货币市场利率下行,R007下行44.75BP至2.8922%,DR007下行17.49BP至2.7445%;债券市场收益率涨跌互现,5年期国债收益率上行0.2BP至3.8283%,10年期国债收益率下行2.94BP至3.9023%,本周资金面较为宽裕使得资金价格小幅下行,但长端利率仍然维持高位震荡,继续验证我们一直以来“利率倒U型右侧拐点未至”的判断。我们仍然坚持此判断,但提示一季度是右侧拐点的重要观察期,可根据以下四大信号综合判断:1)经济基本面回落;2)央行采取定向降准; 3)抵押补充贷款PSL放量;4)银监会2017年年中工作座谈会提及的相关监管政策的落地。如果这四大信号之间存在矛盾,例如央行正式落实定向降准但经济基本面尚未回落的情况出现,利率拐点可能会推迟。

  具体来看,经济基本面方面,本周发布的1月中采PMI下行0.3个百分点至51.3%,各分项指数均出现不同程度回落,其中新订单降幅大于生产指数,经济出现边际放缓的走势,我们认为后续需密切跟踪高频数据把握经济基本面。对于2018年整体宏观经济形势,我们预计GDP增速将较2017年略下行0.2个百分点至6.7%,在消费稳健、进出口修复和基建托底的预期下,全年经济下行压力不大,预计全年GDP同比增速可能走出浅“V”字,上半年可能出现小幅缓慢下行,下半年有所恢复。定向降准方面,1月25日,央行对普惠金融的定向降准正式实施,同时我们认为央行今年可能也会采取对绿色金融的定向降准,在环保领域增加货币信贷政策支持力度。抵押补充贷款方面,2018年1月PSL当月新增720亿元,1月末PSL余额为27596亿元,实际上自去年10月以来,PSL当月新增量逐月走高,但我们认为当前PSL虽然小幅放量,但规模仍然不大。监管方面,我们提示银监会与金融市场直接相关的几项监管政策,如商业银行表外业务管理、交叉金融产品风险管理、理财业务监督管理等监管政策,出台时点预计在一季度末,一旦政策出尽与其他信号叠加,我们认为利率可能迎来右侧下行拐点。

  对于股票市场,春节之前我们短线看好银行、地产及周期行业大盘蓝筹股。供给侧改革推动行业集中度提高,大票更为利好。同时,我们在2月1日发布的深度报告《油价上行、美股波动与中美博弈——2018年金融市场两大可能的黑天鹅提示》中重点提示美股可能出现调整是今年资本市场的黑天鹅之一,本周美股大跌,国内市场风险偏好也预将受到冲击。同时,我们预计在1月信贷额度释放以及银行表外回表等因素的支撑下,1月新增人民币贷款将达到28000亿元,预将远超市场一致预期,从这个角度来看,我们建议A股短期应采取紧抱银行地产周期行业蓝筹股的防守策略。

  央行延续“削峰填谷”,单周净回笼7600亿元

  考虑到金融机构有序动用“临时准备金动用安排(CRA)”和月末财政支出可吸收央行逆回购到期、现金投放等因素的影响,为维护银行体系流动性合理稳定,本周央行未开展公开市场操作,连续净回笼资金7600亿,7天、14天、63天逆回购分别到期2500、4700、400亿。下周(2月4日-2月10日),合计有2200亿流动性到期,均为14天期。近期央行公开市场操作延续“削峰填谷”,维持货币政策稳健中性。我们认为2018年货币政策全面宽松的可能性较低,只存在PSL放量、定向降准等结构性宽松的可能性,边际仍是趋紧的。如果通胀压力明显体现,同时经济表现强,央行存在上调官定基准利率的可能性。

  我们预测1月新增人民币贷款28000亿元,远高于市场预期

  在2月1日发布的1月数据预测中,我们预测1月新增人民币贷款28000亿元。我们认为,1月份金融信贷数据将会从去年12月份的低数据反弹,主要原因是去年12月份的信贷增速较低是由于银行信贷额度不足造成的,商业银行在去年12月份积压较多的信贷需求,我们认为这些需求将会在今年的1月份充分释放。

  其次,我们认为从同比角度看,2017年的1月份信贷新增仅仅有2万亿,主要原因是2017年春节发生在1月,全月工作日较少因此造成了信贷新增不大,我们认为2018年1月份同比角度参考2016年1月更加合理(2016年1月份单月信贷新增2.5万亿)。同时我们认为金融去杠杆将继续维持高压态势,银行表外融资增速持续低于表内信贷增速也将会是常态,同时我们认为非标转贷将会持续。近日,银行业理财等级托管中心发布《2017中国银行业理财市场报告》,报告数据显示,2017年我国银行业理财产品总体增速较去年同期下降21.94%,其中,同业理财规模与占比较年初“双降”,存续余额较年初大幅减少3.4万亿,降幅为51.13%,占比较年初下降11.88个百分点。
 
总体来看,我们预测2018年1月份信贷新增规模为28000亿元,信贷增速可能高于13%,社融新增规模为30000亿元,社融增速为11.5%左右。我们认为,M2增速维持低位的概率较高,受到商业银行收缩股权及其他投资影响,M2在一季度难以大幅反弹,我们预测1月份的M2增速为8.8%,M1增速为15%。

  实体经济观察:
上中游:
油价周环比下降,中国原油对外依存度仍然较高

  本周布伦特原油周环比下行2.97%至68.5美元/桶。2月1日,中国石化等部门共同发布《石油蓝皮书:中国石油产业发展报告(2018)》。报告数据显示,2017年我国原油进口量达到843万桶/日,比上年增长10%,首次超越美国791万桶/日的进口量,成为全球第一大原油进口国。由此可见,我国原油对外依存度仍然较高(2016年为近66%),一旦国际油价超预期上行,我国将面临输入型通胀风险,我们在2017年11月发布的年度策略报告《风起通胀,渐显宝藏》和今年1月发布的深度报告《油价上行、美股波动与中美博弈》中将原油价格超预期上行作为今年资本市场的两大黑天鹅之一(另外一个是海外金融市场大幅波动),并提示这两大概率小但破坏力强的黑天鹅均呈现了一定风险苗头,并开始与中美大国博弈形势呈现交汇点。我们认为,近期油价上涨不能简单地归为基本面因素,更多的是来自政治因素的影响。考虑到美国从市场到定价层面对油价的影响力较强,中美大国博弈和金融投机因素有推动油价进一步上行的风险。

  供给侧改革影响工业生产,环保政策将继续执行

  本周,六大发电集团日均耗煤周环比上行9.47%,1月同比增长23.19%,出现较大幅度提升。高炉开工率周环比下行0.42个百分点,1月同比较去年下行11.05个百分点,受环保限产影响仍然明显。中国出口集装箱运价指数周环比上行1.15%,BDI指数下跌10.17%。商品现货方面,铁矿石价格周环比上行1.92%,1月同比仍然负增长,水泥价格周环比下降0.69%。期货价格方面,铜价环比微升0.04%,铝价下行0.45%,焦煤环比上行0.42%,焦炭环比下跌0.42%,动力煤价格下行0.24%,螺纹钢价格下行0.23%。

  我们认为,供给侧结构性改革仍将是未来几年我国经济发展的主基调,在“三去一降一补”的维度将更加强调去产能、降成本和补短板,去产能方面,以环保限产为主要形式的市场化去产能将成为常态。2月2-3日,2018年全国环境保护工作会议在北京召开,环境保护部部长李干杰会上再次强调坚决打好污染防治攻坚战,持续改善生态环境质量,满足人民日益增长的优美生态环境需要。会议部署了2018年的各项工作:一要全面启动打赢蓝天保卫战作战计划,二要加快水污染防治,三要全面推进土壤污染防治,四要加大生态系统保护力度,五要依法加强核与辐射安全监管,六要强化环境执法督察,七要深化环保领域改革,八要加快推进绿色发展,九要提升支撑保障能力,十要落实全面从严治党政治责任。

  我们认为,环保政策不仅是短期影响变量,而是中长期都需要重视的重要因素,去年下半年的环保限产政策对工业部门的扰动主要体现在产量收缩、上游价格上行盈利修复、中下游行业出清集中度提高、原有库存下行周期被打破等方面。我们认为环保政策未来仍将继续执行,对工业领域的影响不容忽视。因此,我们看好环保主题的以下三个方面的投资机会:一是环保限产带动相关行业盈利改善,环保指标完成越好的企业,越可能受益于行业盈利改善。二是我们认为在相关的环保奖励政策激励下,企业可能会加大环保技改方面的投资。三是中央经济工作会议专门提出,要培育一批专门从事生态保护修复的专业化企业,环保防治相关产业有望发展壮大,具有技术竞争优势、市占率优势的环境治理企业可能受益较大。

  下游:

  菜篮子、农产品环比持续上行,猪肉价格下行

  本周菜篮子指数、农产品价格指数继续上行,周环比分别上涨1.78%和1.55%。猪肉价格较前一周微降0.14%。本周,我们对全国最大的农产品批发市场——北京新发地市场开展了专项调研。我们调研发现,新发地近日各品种蔬菜价格相比往年均处于低位。虽然临近春节,但经营商普遍对菜价未来走势持有悲观情绪,并未因此扩大囤积量。从蔬菜供给来看,今年1月南方大范围雨雪天气一方面导致部分农作物减产,另一方面影响道路运输。以我们调研的广东圆椒、豆角为例,部分经销商反映由于南方极端天气导致产地农作物减产,供应链货源不足,加上中途运输车辆滞留,造成市场短时间供应不足,拉动价格短期上涨。但北方地区冬储蔬菜存量仍然充足,价格基本保持稳定。经过调研发现,经销商对菜价未来价格走势普遍缺乏信心,在春节效应下也并未增加库存量。

  需求层面,本次调研的经销商普遍反映,北京安全隐患大排查大清理整治专项活动使得北京市常住人口大量减少,导致农产品批发需求量降低,经销商在短时间内难以寻找到新的销货渠道消化,由此对价格带来负面影响,市场预期普遍不佳。春节临近,我们预计菜价仍将随着需求增加有所提高,但预计仍在合理范围内。

  我们预计受高基数的影响,2018年1月鲜菜CPI同比增速可能继续维持为负,但由于去年2-4月的菜价基数较低,且2018年2月为春节月份,下个月鲜菜CPI同比可能转为正增长。根据我们的测算,如果今年2-3月份的食品价格——猪肉或鲜菜中有一项出现了超预期上涨,那么在年中(6-8月),CPI当月同比增速可能升破+3%,对应全年CPI均值也可能从中性预测的+2.5%上移到+2.7%左右,这是值得提醒的风险因素。

  商品房销售面积小幅下行,“因城施策”政策延续

  本周30大中城市商品房日均销售面积环比下降1.39%,1月同比增速上升7.1%。其中,一线城市环比上升7.43%,1月同比增速下降3.46%;二线城市环比下降1.89%,1月同比增速上升31.94%;三线城市环比下降6.71%,1月同比增速下降24.97%。“因城施策”地产调控政策下,二线城市商品房销量逐月改善,12月和1月同比均为正增长,并在1月带动30城整体销量增速由负转正。与以往历次地产调控不同,“因城施策”的调控方式主要针对我国房地产市场的内部结构分化,近期公布的各省棚改新开工目标相较2017年有升有降,也遵循因城施策的总体方针,这加大了我们对全国房地产投资等数据的预测难度,进而增加市场分歧,我们综合考虑棚改货币化安置、去库存以及监管强化冲击非标等因素,认为2018年地产投资增速略下行至4.5%的水平。

  我们认为,2018年地产调控政策全面放松的可能性较小,整体房价的再度上涨,仍需等待限购限贷政策的边际放松以及货币政策真正开启宽松。

  中央一号文4日发布,对实施乡村振兴战略进行了全面部署

  据新华社,改革开放以来第20个、新世纪以来第15个指导“三农”工作的中央一号文件2月4日由新华社受权发布。文件题为《中共中央国务院关于实施乡村振兴战略的意见》,对实施乡村振兴战略进行了全面部署。我们认为,这一文件是对中央农村工作会议精神(2017年12月28日至29日)的进一步落实,总体内容应变化不大。

  文件具体部署了乡村振兴的时间表,到2020年,乡村振兴取得重要进展,制度框架和政策体系基本形成;到2035年,乡村振兴取得决定性进展,农业农村现代化基本实现;到2050年,乡村全面振兴,农业强、农村美、农民富全面实现。在十九大定调解决人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间矛盾之后,乡村振兴有望成为我国经济增长的长期重要的边际增量。最重要的政策在于土地所有权改革,2017年底的农村工作会提出,落实农村土地承包关系稳定并长久不变政策,衔接落实好第二轮土地承包到期后再延长30年的政策,完善承包地“三权分置”制度,完善农民闲置宅基地和闲置农房政策。长期来看,经济增长由资本、劳动和全要素生产率决定,促进资源的合理利用是提升全要素生产率的重要内容,农村土地经营权流转就是落实之策。当然,我们也提示不要将这一政策异化,正如文件同时指出,严格禁止下乡利用农村宅基地建设别墅大院和私人会馆。中央农办主任韩俊说,这不是让城里人到农村买房置地,而是要使农民的闲置住房成为发展乡村旅游、养老等产业的载体。

  汽车零售市场全年将走出前低后高的走势,我们对全年汽车销量不悲观

  本周乘联会发布截至1月26日的乘用车零售数据,1月前四周(分别是1月1-5日;6-12日;13-19日;20-26日)乘用车销量分别同比增长-8.2%、-17.2%、-3.6%和0.7%,仍然较为低迷,但考虑到去年春节因素,2017年1月最后一周(1月27-31日)销量同比-64%,这有望大幅推高今年1月同比增速。为排除春节错月因素,我们需密切关注2月高频数据,对1-2月销售状况加以判断。另外,我们认为随着3、4月汽车销售传统旺季的到来,汽车销量环比将有所改善。

  全年来看,我们对汽车销量增速不悲观,上半年可能仍维持较低增速,但下半年销量同比将有明显改善。主因其一是购置税政策到期的负面影响将在下半年逐步减退;其二是去年的较低基数效应将逐渐显现;其三是我们认为国家有望继续出台相关刺激政策,目前国家政策导向已经初现端倪,2017年10月中旬国家发布汽车信贷政策,此后陆续发布各项新能源车刺激政策,今年1月初发布《智能汽车创新发展战略》,近日举办的达沃斯论坛上,中财办主任刘鹤表示,在扩大进口方面,去年中国已经降低了187种产品进口关税的税率,未来将有序地降低汽车进口关税。总的来说,我们对今年汽车销量增速不悲观,汽车销售将成为支撑今年消费的主要推动力。

风险提示:地缘政治因素推动油价超预期上行,美国金融市场震荡加剧。

 

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责任编辑:高艳云

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